Javier Milei afirmó hasta el hartazgo que su prioridad número uno es desarmar la “bola de Leliqs” y, a raíz de ello, planificó el armado de su equipo económico con el nombramiento de Luis Caputo. Sin embargo, muchos especialistas advierten que se trata de un error de diagnóstico que puede traer serias consecuencias para la economía.

“Llamarlo bomba es una simplificación. Las Leliqs son un instrumento más de la política monetaria. Enfocarse solamente en eso e intentar eliminarlas abruptamente por otro medio que no sea la remonetización de la economía puede acarrear efectos negativos”, sostiene Mauro Roca, economista e inversor en mercados emergentes.

El experto radicado en los Estados Unidos conversó con Forbes sobre los peligros de encarar mal este problema y cuáles podrían ser los caminos más efectivos, donde destaca la importancia de la señal fiscal.

¿Qué nivel de gravedad le otorgás a la llamada “bola de Leliqs”?

Es un tema más a resolver en un contexto donde hay que resolver muchas cuestiones macro. Simplemente reflejan el exceso monetario que, obviamente, tiene un costo en término de intereses que hay que pagar. 

¿Qué implica la solución que proponés de eliminarlas mediante la remonetización de la economía?

Hay un exceso de oferta de dinero que ha sido generada por la decisión de cubrir los recurrentes déficits fiscales mediante impresión monetaria. Esa monetización hizo que la oferta monetaria crezca más que las necesidades monetarias de la población. Además, a medida que el dinero pierde valor lo agentes económicos demanden cada vez menos dinero en términos reales. Ese gap entre oferta y demanda de dinero es lo que en definitiva termina en la acumulación de Leliqs, que es un instrumento de esterilización del Banco Central. Es importante entender que la contrapartida de las Leliqs  son los depósitos del sector privado. Los bancos utilizan  utilizan eso fondos para hacer préstamos, o alternativamente, invertir en Leliqs. Si el Banco Central corta de cuajo toda emisión monetaria, se empieza a solucionar rapidamente el problema del exceso de oferta monetaria. Además, si se empieza a reducir el déficit fiscal y mejoran las expectativas económicas , se empieza a recuperar la demanda de dinero en términos reales. Eso es la remonetizacion de la economía y hace que el Banco Central pueda reducir el stock Leliqs a medida que disminuyen las necesidades de esterilización.

¿Sería algo gradual?

Si el Banco Central deja de emitir el 11 de diciembre y si el plan económico da señales correctas, fácilmente se puede llegar a un equilibrio monetario en un periodo relativamente corto. Con una inflación corriendo al 300%, en un periodo relativamente corto de 9 meses o un año se puede lograr una importante corrección en términos reales. Con la alternativa de shock, si se libera el cepo como en 2015, mucha de esa demanda de dinero va a ir hacia el dólar. Si sucede eso, los depósitos caen fuertemente y entonces los bancos no pueden renovar las Leliqs. En definitiva se libera rapidamente el exceso de emision que hoy esta contenido en el balance del BCRA. Eso obviamente tendría un impacto inflacionario muy alto. En ese contexto, la demanda de dinero puede colapsar y desatar un proceso hiperinflacionario. Las Leliqs ahí sí se tornan un problema.

¿De ahí que la señal fiscal sea el elemento clave para ir desarmando este pasivo?

El crecimiento de las Leliqs se explica por un factor exogeno (a al politica monetaria) y otro endogeno. El factor exógeno es la monetización del déficit fiscal y se debe cortar el día uno. Si además se avanza en la reducción de ese déficit, se le darían credibilidad al programa de estabilización. Sobre todo, se daria mayor credibilidad a que la monetización del deficit ya no será necesaria en el futuro. Eso llevaría a la remonetización de la economía. El principal objetivo es entrar en un círculo virtuoso y dar las señales adecuadas desde el momento cero. El otro factor de crecimiento es endógeno. Para que los bancos inviertan en Leliqs, el BCRA debe pagarles un interés. Eso crea una emisión adicional que tiene que ser esterilizada con más Leliqs. Pero cuando analizamos ese crecimiento endógeno, vemos que ha estado creciendo por debajo de la inflación. Debido al cepo, que limita las posibilidades de inversion, la tasa de interés que el Banco Central tiene que pagar para que los bancos renueven las Leliqs termina siendo negativa en términos reales. Entonces, el stock de Leliq se ha contraido en términos reales cuando consideramos este factor. Por eso no hay que alarmarse. El stock de Leliqs no es el principal problema a solucionar. Se puede manejar con cierta facilidad en la medida que se avance en un programa macroeconómico integral y apropiadamente secuenciado.

¿Cuál sería la consecuencia de canjearlas por deuda en dólares como parece que quiere hacer el nuevo equipo económico?

No creo que haya nada en concreto sobre el programa económico. Todavía hay incertidumbre, pero supongamos que se canjean por títulos públicos del gobierno central que van a tener una madurez más prolongada. Esos títulos se cambian en los balances de los bancos. Si uno cambia ese activo, cambia el riesgo crediticio. De un instrumento en pesos respaldado por el Banco Central con riesgo nulo, pasan a un instrumento emitido por el Gobierno que ya tiene otro riesgo. Segundo, si es en dólares, hay un riesgo cambiario. Y tercero, hay un riesgo de descalce de plazo. Si viene un depositante a pedir sus fondos, ahora hay muchísima liquidez porque los vencimientos son casi diarios. Si esa plata pasa a una deuda del gobierno, tienen que salir a vender ese bono para tener liquidez. Y eso tiene un costo. Si muchos depositantes van a buscar sus depósitos, sin que sea algo tan grave como una corrida, eso deprime el precio de los bonos al querer venderlos. Y sube el riesgo país. 

¿Por qué decís que también es inflacionario?

Como sube ese riesgo del gobierno en general y esos bonos están en el balance de los bancos, mas depositantes va a tender a desarmar sus depósito porque ve que está invertido en algo más riesgoso. En la medida que haya cepo, ese dinero irá a bienes y algo al dólar, creando presiones inflacionarias y cambiarias.

¿Cuál es el principal desafío de la próxima administración?

El principal problema es que hay muchos temas para atacar de una manera rápida y la secuencialidad de las políticas es crítica: elegir qué se hace primero, qué se hace segundo. La dinámica macroeconómica no da espacio para equivocarse en esta situación. Hay que ser muy preciso a la hora de decidir donde se apuntan los esfuerzos. Enfocarse excesivamente y unilateralmente en este tema del las Leliqs puede llevar a que no se asigne todo el esfuerzo y el foco necesario a otros problemas  mas importantes, como el fiscal, donde no va a ser fácil avanzar. 

¿Qué clima percibís de los inversores estadounidenses para con la Argentina con este cambio de Gobierno?

Hay una actitud de esperar a ver el programa económico para tener una mejor idea de los riesgos de implementación y los problemas de gobernabilidad. Por lo tanto, si bien se ha designado al equipo apropiado para conseguir financiamiento, creo que los montos pueden  llegar a ser menores a los que se menciona en la prensa y eso es clave para tener en cuenta para diseñar el plan de estabilización. Pienso que va a ser difícil conseguir 10.000 o 15.000 millones de dólares de financiamiento legitimo de parte del sector privado. Ya 2.000 o 3.000 millones sería un monto aceptable.