La primavera llegó rápido a criptolandia. El bitcoin cotiza por encima de los 60.000 dólares, subió más de un 167% en los últimos 12 meses y más de 7.000 millones de dólares se volcaron en los nuevos ETF de bitcoin. El mercado está a la expectativa de un ETF respaldado por el hermano pequeño del bitcoin, el ether, el token nativo asociado a la blockchain de Ethereum y utilizado para crear cosas como las NFT. 

Ether tiene una capitalización de mercado de más de 400.000 millones de dólares, sólo superada por bitcoin, cuya capitalización de mercado supera los 1,2 billones de dólares. En mayo, es probable que la SEC dicte sentencia definitiva sobre nueve solicitudes de ETF de ether al contado. Pero a diferencia del día de la decisión del bitcoin a principios de enero, que parecía un hecho consumado, las perspectivas del ether son mucho menos seguras.

La preocupación más inmediata es si la SEC considera que el ether es un valor, lo que significa que estaría sujeto al registro y la supervisión reglamentaria de la SEC en virtud de la Ley de Sociedades de Inversión de 1940. La mayoría de los ETF, como el QQQ o el fideicomiso SPDR S&P 500, entran dentro de la denominada Ley 40, precisamente porque son paquetes de acciones, o valores registrados.

A pesar de que las criptomonedas parecen negociarse y comportarse de forma muy parecida a las acciones en el mercado, la comunidad de activos digitales cree que las miles de criptomonedas diferentes que hay detrás de esta industria de 1,8 billones de dólares no son valores. De hecho, la idea les eriza la piel y la tachan de anatema contra el espíritu descentralizado que lanzó el bitcoin hace 15 años.

Hasta cierto punto, estas creencias fueron reivindicadas cuando la Comisión del Mercado de Valores de EE.UU. dio luz verde a los fondos cotizados (ETF) de bitcoin al contado en enero, tras una espera de más de 10 años en virtud de la Ley de Mercado de Valores de 1933, que reconocía el bitcoin subyacente en estos fondos como materias primas.

¿Es un valor el ether? 

Hasta ahora, la SEC evitó abordar la cuestión de si el ether es un valor, aunque alegó, en su caso de junio de 2023 contra Coinbase, que numerosos tokens, incluidos los asociados con las cadenas de bloques Cardano y Solana, que son esencialmente clones de Ethereum, son de hecho valores.

El presidente de la SEC, Gary Gensler, mantuvo un llamativo silencio sobre la situación del ether. Durante una audiencia en el Congreso en junio de 2023, el presidente del Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes, Patrick McHenry, interrogó a Gensler sobre si el ether era un valor o una mercancía.Lo máximo que dijo Gensler al final de un polémico tira y afloja fue: “Creo que no querría que prejuzgara...”.

Si la SEC decide que el ether es un valor, insistirá en que los emisores de ETF lo traten como tal en sus solicitudes de aprobación. Aunque esto podría parecer sólo un montón de papeleo legal, hacerlo sería una afrenta para los conocedores e idealistas de la industria de las criptomonedas, y pondría en tela de juicio el estatus de miles de criptodivisas.

Sin embargo, teniendo en cuenta los miles de millones potenciales en juego para los pioneros en el nuevo mercado en auge de los ETF de criptomonedas, aquellos que puedan ganar cuota de mercado rápidamente como Blackrock, Invesco, Fidelity hicieron con sus ETF de bitcoin podrían beneficiarse de tal decisión de la SEC. Cuando se trata de reunir activos y obtener beneficios, no es probable que los "ideales de la comunidad criptográfica" tengan mucho peso...

Dijo un solicitante que pidió el anonimato: “Al final del día, nos presentaremos bajo cualquier jurisdicción o regulación que la SEC quiera”.

Después de bitcoin, Ethereum, creada por Vitalik Buterin y otros en 2015, es la segunda blockchain más importante del mundo. Se distingue de bitcoin en que permite a los desarrolladores la libertad de crear una miríada de aplicaciones, a menudo llamadas contratos inteligentes, que se ejecutan sobre ella.

La importancia del Ethereum en el mundo bitcoin

Su éxito es fundamental para un gigantesco ecosistema de empresas que van desde Nike y Circle hasta Uniswap y Blur, implicadas en negocios que van desde los pagos hasta las finanzas y los juegos descentralizados, pasando por las aplicaciones NFT. El precio de ETH se duplicó los últimos 12 meses. La historia del origen de Ethereum es significativamente diferente a la de bitcoin y eso interesa mucho a los abogados de la Comisión del Mercado de Valores. 

Bitcoin se lanzó en 2009 después de que su desarrollador seudónimo, Satoshi Nakamoto, minara el primer bloque, haciendo posible que cualquiera minara el activo sin asignaciones preestablecidas para los fundadores. Ethereum, por el contrario, llevó a cabo un crowdsale en forma de oferta inicial de monedas a mediados de 2014 y reservó una parte de los 72 millones de ether creados en el lanzamiento para el equipo fundador dirigido por Buterin. En muchos sentidos, la oferta inicial de monedas de ETH fue similar a cómo los fundadores de una empresa emiten acciones en una oferta pública inicial.

Una de las medidas que determinan si algo es una seguridad tiene que ver con el control centralizado, y durante los primeros días de Ethereum la red peer-to-peer estaba controlada por un pequeño grupo de los desarrolladores. Con el tiempo, sin embargo, Ethereum y su gobernanza se volvieron más descentralizados.

"Dejando a un lado la recaudación de fondos que acompañó a la creación de Ether, basándome en mi comprensión del estado actual de ether, la red Ethereum y su estructura descentralizada, las ofertas y ventas actuales de ether no son transacciones de valores", afirma Bill Hinman, exdirector de finanzas corporativas de la SEC en 2018.

Otra señal contradictoria proviene del lanzamiento el otoño pasado de ETF de futuros de ether, como Ethereum Strategy ETF de VanEck y Ether Strategy ETF de ProShares. "Si la SEC iba a adoptar la posición de que ETH era un valor, uno habría esperado que surgiera cuando permitieron el lanzamiento de fondos de futuros de ETH el año pasado, dado que esos fondos mantienen futuros de ETH que están regulados exclusivamente por la CFTC como futuros de materias primas - no futuros sobre valores", dijo Greg Xethalis, asesor general de la firma de cripto riesgo Multicoin Capital. Por otra parte, Prometheum de Nueva York, el único corredor de bolsa registrado en Finra al que se concedió una licencia especial para custodiar y negociar activos digitales, tiene previsto custodiar y negociar ether como "valor de criptoactivos" esta primavera.

Aaron Kaplan, consejero delegado de Prometheum, cree que el ether es un valor. "Si lo pensás, Gary Gensler estuvo diciendo que básicamente todo, aparte del bitcoin, es un valor".

Los beneficios potenciales para el emisor del primer ETF de ether al contado podrían ser sustanciales. En octubre de 2021, ProShares lanzó el primer ETF de futuros de bitcoin, llamado ProShares Bitcoin Strategy ETF (BITO), dos semanas antes que sus competidores.

En su primer día, ingresó más de 1.000 millones de dólares, y desde entonces sigue siendo el ETF de futuros de criptomonedas dominante con diferencia. BITO tiene 2.000 millones de dólares en activos, cobra un 0,95% de gastos anuales y tiene una cuota de mercado del 90%. GBTC fue el pionero en fondos de bitcoin, y a pesar de una ratio de gastos del 1,5% -más de cuatro veces superior a la de sus rivales de ETF de bitcoin al contado- sigue manteniendo la posición dominante en el mercado, con 26.000 millones de dólares en activos frente a los 9.000 millones de su siguiente mayor rival, BlackRock.

Por si esa ventaja potencial no fuera suficiente, hay un incentivo añadido. Las solicitudes de admisión a cotización presentadas al amparo de la Ley de Valores Mobiliarios de 1933 cuentan con relojes de 240 días, o plazos de aprobación, para que la SEC las estudie. Este tipo de solicitudes exigen que la bolsa que cotiza, como Nasdaq o la Bolsa de Nueva York, presente un formulario aparte llamado 19-b4, además del formulario S-1 que se presenta para las nuevas ofertas de valores. Según Giang Bui, responsable de Renta Variable y ETP de EE.UU. en Nasdaq, estas solicitudes son revisadas por dos divisiones distintas de la SEC, y siguen plazos diferentes. La S-1 es revisada por la División de Finanzas Corporativas de la SEC, y la 19-b4 por la División de Operaciones y Mercados de la SEC.

Si se presentara una solicitud de ETF de ether al amparo de la Ley 40, el emisor sólo tendría que presentar un formulario N-1a como declaración de registro, que es revisado por la División de Gestión de Inversiones de la SEC. Este planteamiento simplificado significa que las solicitudes al amparo de la Ley de 1940 tardan 60 días, en lugar de 240, en entrar en vigor. En Wall Street, un plazo más corto puede suponer el éxito o el fracaso de una oferta inicial.

Para el sector de las criptomonedas en general, la aprobación de un ETF de ether en virtud de la Ley de 1940 podría causar importantes estragos, especialmente en el mercado al contado del ether. El mecanismo de fijación de precios de la criptodivisa podría ponerse en tela de juicio debido a que muchos intercambios críticos donde se determinan los precios, incluyendo Coinbase, y Kraken, no están registrados o autorizados para negociar valores. 

Cuando XRP, el token de Ripple, fue demandado por la SEC en diciembre de 2020, muchos intercambios, incluidos Coinbase y OKCoin, retiraron el activo digital de la lista. Dada su prominencia, pocos esperarían que el ether fuera excluido de la lista, pero podría perjudicar la demanda del mercado. El buen funcionamiento de mercados profundos y ordenados es un componente clave de cualquier aplicación ETF.

Coinbase es un actor especialmente destacado en este drama porque se posicionó para prestar servicios de custodia y corretaje preferente a los nuevos productos ETF de criptomonedas. De hecho, envió una carta a la SEC a finales de febrero de su Director Jurídico Paul Grewal implorándole que aprobara las solicitudes de ETF de ether tal como se presentaron. "ETH es una mercancía, no un valor", afirma.

Faltan casi tres meses para que la SEC se pronuncie sobre las solicitudes de ETF de ether, y es difícil saber dónde caerá. "El reto es que tenemos una CFTC que está diciendo que el ether es una mercancía y una SEC que anteriormente dijo que el ether era una mercancía, y ahora está diciendo bajo esta nueva administración que podría ser un valor", dice Annemarie Tierney, abogada de la consultora de criptomonedas Liquid Advisors, señalando cómo la SEC claramente dejó el ether fuera de sus demandas por violación de valores contra Coinbase, Kraken y Binance. "No están listando el ether como un valor en ninguna de estas acciones de aplicación contra los intercambios, así que no sé cómo tomar eso", dice.

En cualquier caso, no esperes que los potenciales emisores de ETF de ether se obsesionen con los ideales de la criptoindustria. "La SEC hizo incoherentes en el pasado", dice un solicitante con un nuevo ETF de bitcoin ya en el mercado. "Si dijeran que sólo podemos salir al mercado con un ETF de ether al contado bajo la Ley 40, esa es definitivamente una opción que dejaríamos sobre la mesa".

*Con información de Forbes US