Durante los 20 meses previos a enero de 2024, los inversores que querían invertir dinero en fondos de Bitcoin cotizados en bolsa de EE.UU. se vieron obligados a jugar en el mercado de futuros. La Comisión de Bolsa y Valores (SEC) rechazó más de 30 solicitudes de fondos que simplemente compraron la principal criptomoneda y dividieron sus tenencias en acciones fáciles de negociar que cotizan en las principales bolsas de valores, citando la susceptibilidad del mercado de activos digitales a la manipulación.

Según una teoría que finalmente se consideró "arbitraria y caprichosa", la SEC estaba de acuerdo con los fondos de Bitcoins basados en futuros, ya que los precios se verificaban según las reglas de las bolsas de productos básicos regulados. No importa que los precios de los futuros se basen en el mercado spot de Bitcoin. Entonces, a partir del ETF ProShares Bitcoin Strategy (BITO) en octubre de 2021, se crearon 13 ETF de Bitcoin basados en futuros. ProShares, con sede en Bethesda, MD, fue el primero en salir y recaudó más de mil millones de dólares el día de su oferta, lo que lo convierte en el lanzamiento de un ETF más exitoso de la historia. Desde entonces, ha acumulado alrededor de 2.500 millones de dólares en activos hasta el 10 de enero de este año, el día en que la SEC permitió que 10 ETF al contado comenzaran a cotizar.

Con la llegada de los ETF de bitcoin al contado, que han acumulado 34 mil millones de dólares en activos (incluidos más de 28 mil millones de dólares convertidos del fondo cerrado GBTC), las perspectivas para los fondos criptográficos basados en futuros se vuelven repentinamente inciertas. "El apetito de los inversores pasará de los productos que ofrecen exposición a futuros de Bitcoin a la exposición directa a Bitcoin", dice Kyle DaCruz, director de productos de activos digitales de VanEck. Y agrega: "Los productos al contado deberían seguir más de cerca el precio de Bitcoin". 

VanEck no está esperando a observar el destino de los fondos de Bitcoin basados en futuros. El mes pasado cerró su ETF de futuros del Bitcoin Strategy Fund (XBTF) de 43 millones de dólares a favor de una nueva oferta al contado, el VanEck Bitcoin Trust (HODL), que actualmente posee 176 millones de dólares.

ProShares, por el contrario, está redoblando su estrategia. No tiene planes de retirar su ETF Bitcoin Strategy (BITO), que tiene 2.000 millones de dólares en activos, ni de convertirlo en una oferta al contado. En cambio, recientemente presentó una solicitud para ofrecer un conjunto de ETF complementarios basados en futuros que agregan apalancamiento a las inversiones indirectas en bitcoins de los fondos. BITO de ProShares tiene un índice de gastos equivalente al 0,95% de los activos del fondo, aproximadamente el triple del nivel de las nuevas ofertas al contado.

Fondo

BITO y ETF similares compran contratos de futuros liquidados en efectivo en bolsas reguladas como la Bolsa Mercantil de Chicago (CME) y los empaquetan como acciones que se negocian libremente en el mercado de valores. Estos productos se diferencian de los nuevos ETF al contado, cuyos emisores adquieren Bitcoins físicos y luego ofrecen acciones que representan intereses fraccionarios en las carteras de bitcoins. Los ETF de futuros pueden ser más complicados y costosos porque los emisores necesitan seguir comprando nuevos contratos cada vez que vencen (generalmente al final de un mes), y los costos de renovación ocultos pueden afectar las ganancias si el precio del Bitcoin comienza a subir.

Como lo demuestra el siguiente gráfico, BITO ha estado por detrás de su punto de referencia, el índice Bloomberg Galaxy Bitcoin, desde su inicio en ocho puntos porcentuales hasta el 30 de enero. (Tenga en cuenta que existe una diferencia entre los rendimientos de los precios acumulativos y al contado porque el rendimiento acumulado incluye factores adicionales como pagos de dividendos e intereses sobre el efectivo del fondo. Los ETF al contado puro aún no pagan dividendos).

Dadas estas mecánicas y costos adicionales, puede sorprender a algunos observadores que la SEC haya aprobado primero los productos de futuros. Sin embargo, el presidente Gary Gensler (que solía supervisar la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos, regulador del mercado de futuros) se sintió más cómodo con los ETF que rastrean productos negociados en una bolsa regulada en lugar del mundo en gran medida no regulado del comercio de criptomonedas.

Gracias a su fuerte lanzamiento, BITO de ProShares tiene una participación de mercado del 90% entre los fondos de futuros de bitcoin. Los activos bajo gestión de BITO disminuyeron en 126 millones de dólares entre el 10 de enero y el 16 de febrero, pero su total sigue siendo superior en 1.300 millones de dólares desde mediados de octubre de 2023, cuando los inversores institucionales comenzaron a comprar ETF como una apuesta alcista en bitcoin en previsión de la aprobación de la SEC de los tan esperados ETF al contado.

Es difícil determinar las razones precisas de las importantes salidas de BITO desde el 11 de enero, y una buena parte puede deberse a la recogida de beneficios por parte de los compradores a corto plazo. Unos 93 millones de dólares pueden atribuirse a que Ark Invest de Cathie Wood transfirió sus tenencias de BITO al ETF al contado de su empresa, Ark 21Shares Bitcoin ETF.

ACTIVOS DE BITO ETF BAJO GESTIÓN

AUM desde octubre de 2021

Perspectivas e implicaciones

BITO de Proshare tiene un flujo de ingresos sólido basado en su índice de gastos del 0,95% sobre aproximadamente US$ 2 mil millones en activos, o aproximadamente US$ 19 millones al año. Si ProShares se convirtiera en un ETF al contado, probablemente tendría que reducir el índice de gastos en dos tercios (aunque sus costos también bajarían) para igualar a la competencia. BITO es sólo uno de los más de 40 productos cotizados en bolsa ofrecidos por ProShares, que tiene un AUM total de 64 mil millones de dólares. 

La compañía parece estar adoptando un enfoque similar a Bitcoin Trust (GBTC), que tenía un índice de gastos del 2% en su encarnación anterior como fondo cerrado y solo lo redujo al 1,5% cuando cambió de formato para convertirse en un ETF. Eso se compara con índices de gastos de alrededor del 0,26% para la mayoría de la nueva generación de competidores de ETF al contado. Las declaraciones públicas de ProShares reflejan las del CEO de Grayscale, Michael Sonnenshein, quien ha tratado de justificar los mayores costos de GBTC centrándose en la experiencia, la eficiencia operativa, la liquidez y los estrechos diferenciales entre oferta y demanda.

"Creemos que el éxito continuo de BITO se debe a que muchos inversores desean obtener exposición a Bitcoin a través de un fondo que invierte en un mercado ordenado, eficiente y altamente regulado y que tiene custodia en uno de los bancos más grandes del mundo [JPMorgan]", dice Michael Sapir, director ejecutivo de ProShares. 

Es posible que el elevado índice de gastos de BITO en relación con sus rivales de ETF al contado nunca provoque una avalancha de reembolsos. La inercia ha sido durante mucho tiempo una fuerza poderosa en la gestión de inversiones. "Aproximadamente entre el 75% y el 80% de los activos bajo gestión se encuentran en fondos comerciales de intercambio con más de 15 años de antigüedad", dice el fundador de hanETF, Hector McNeil. "Están tan integrados en las plataformas y sistemas financieros que simplemente generan dinero".

Otro factor que mantiene a los inversores en el fondo de mayor costo de ProShares podrían ser los impuestos, específicamente en comparación con los impuestos sobre las ganancias de capital que aplican a algunos titulares de BITO con grandes ganancias en papel.

Pero, ¿qué pasa con el dinero nuevo?. ¿Existen razones para que un inversor invierta en ETF de futuros en lugar de fondos de bitcoin al contado? Éste es un argumento más difícil. Resulta que los ETF de materias primas basados en futuros tienen más sentido para algunos activos que para otros. El petróleo crudo, por ejemplo, es difícil de almacenar. "El problema es que cuando tienes un lugar, necesitas almacenarlo en tanques grandes", dice McNeil. "Hay un costo que asumir cuando se almacena el producto físico". Sin embargo, señaló que los ETF de oro al contado no presentan los mismos desafíos. "El oro es fácil porque es muy valioso, pequeño y cabe en una bóveda. Además, existe un mercado al contado líquido". Dado que bitcoin se comercializa como una forma de oro digital y es incluso más barato y más fácil de almacenar, el ejemplo del oro es más relevante.

Un fondo basado en futuros podría superar al Bitcoin en un mercado de criptomonedas en caída. Si bien BITO puede tener dificultades para mantenerse al día con los precios al contado durante los períodos de contango, cuando los precios de futuros son más altos para los contratos a largo plazo, lo contrario podría funcionar a favor de BITO durante tiempos bajistas cuando los costos de refinanciación se vuelven cada vez más baratos, lo que se conoce como retroceso. "Un ETF de futuros es un producto más sofisticado, por lo que será menos apropiado para la mayoría de las personas", dice Ophelia Snyder, cofundadora y presidenta de 21.co. "Es un producto estratégico táctico, no un producto de comprar y mantener".
 

¿Qué le espera a ProShares?

Si bien el ETF ProShares Bitcoin Strategy sigue siendo el fondo criptográfico insignia de la empresa, el administrador de activos presentó recientemente una solicitud para lanzar otros cinco ETF que negociarían acuerdos de intercambio, un nuevo tipo de exposición a bitcoin. Estos fondos también utilizarían ETF al contado de América del Norte, pero no posiciones directas en criptomonedas, y buscarían proporcionar rendimientos diarios apalancados basados en el índice Bloomberg Galaxy Bitcoin:

ProShares se dirige a los operadores que buscan apalancamiento financiero como diferenciador de los ETF al contado, que no utilizan el apalancamiento para magnificar los rendimientos. Estos fondos de mayor riesgo aún no están aprobados para comenzar a cotizar, pero es probable que se les permita cotizar dado que la SEC ya aprobó otros productos que ofrecen apuestas multidireccionales y apalancamiento sobre el precio de bitcoin.

El segundo ETF de futuros criptográficos más grande de ProShares, el ETF ProShares Short Bitcoin Strategy (BITI) (US$58 millones en activos) también apunta a un rendimiento inverso de 1,0 veces el precio de bitcoin, pero difiere porque vende principalmente contratos de futuros de bitcoin para cumplir con su objetivo de inversión.

A pesar de los mayores costos asociados con sus productos, la posición dominante de ProShares BITO entre los ETF de futuros de bitcoin le otorga una base firme entre los comerciantes de criptomonedas sofisticados. ProShares está en el proceso de crear un ecosistema de productos apalancados que debería atraer a los inversores institucionales que buscan magnificar las ganancias o cubrir el riesgo. ProShares enfrenta la competencia de productos similares ofrecidos por otros emisores, incluidos Hashdex, GlobalX y Ark21 Shares, suponiendo que sigan operativos.

*Nota publicada originalmente en Forbes EE.UU.